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定调2016:从中央经济工作会议、城市工作会议看信托业务策略

时间:2016-04-03  来源:  浏览次数:

2016年是启动“十三五”规划、全面建成小康社会决胜阶段的开局之年。12月18日至21日召开的中央经济工作会议,以及12月20日至21日召开的中央城市工作会议,既是为2016年经济发展工作的总体定调,也明确了当前和今后一个时期我国经济发展的大逻辑。通过对两次重要会议精神的认真研判,将为信托业部署明年及今后一段时期的发展战略、业务策略提供重要引导。

总体基调:适度扩大总需求前提下的供给侧结构改革

近期一系列重要会议是在我国人口红利消失、产业升级尚未完成、经济增速呈下滑态势的大背景召开的。多年来我国一直依靠凯恩斯主义引导下的需求管理政策,通过财税和货币政策的调整来拉动“三驾马车”,特别是主要倚重投资来保持经济的平稳增长。但是,此轮国际金融危机以后,经济结构失衡的问题更加凸现。当前全球经济总体弱势复苏,贸易保护主义重新抬头,多年宽松政策的刺激效应普遍递减,发达国家与新兴经济体之间复苏进度的差异引发更多政策反思,我国宏观经济政策的重心开始呈现向供给侧管理,更关注劳动生产率和经济潜在增长率提升。此次中央经济工作会议明确提出“推进供给侧结构性改革,是适应和引领经济发展新常态的重大创新,是适应国际金融危机发生后综合国力竞争新形势的主动选择,是适应我国经济发展新常态的必然要求”。

“稳增长”仍是重要目标。虽然2015年中央经济工作会议淡化了经济增长这一目标,以“保持经济运行在合理区间”一笔带过,但是,公报中的总体思路中将“稳增长”放在首位,也进一步强调了“明年及今后一个时期,要在适度扩大总需求的同时,着力加强供给侧结构性改革”。适度扩大总需求无疑强调了保持GDP增速的重要性。11月初发布的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十三个五年规划的建议》提出,今后五年,中国经济保持中高速增长的目标,2016年至2020年经济年均增长底线是6.5%以上,这一底线有利于稳定短期经济走势和社会预期。

城镇化和城市发展是稳定需求侧的核心。在经济结构转型期和全球经济增长低迷的背景下,传统拉动中国经济的三驾马车中,出口增长严重失速,投资需求受地产周期的影响大幅萎缩,消费需求的进一步增长因国内供求错配也受到抑制。此次时隔37年再次召开的中央城市工作会议上提出了抓好城市这个“火车头”,推动以人为核心的新型城镇化,发挥这一扩大内需的最大潜力。本次城市工作会议的引导思想是“建设和谐宜居、富有活力、各具特色的现代化城市”,提出“要敬重城市发展规律”,提出五大统筹“统筹好空间、规模、产业三大结构,以提高城市工作全局性;统筹好规划、建设、管理三大环节,以提高城市工作的系统性;统筹好改革、科技、学问三大动力,以提高城市发展持续性;统筹好生产、生活、生态三大布局,以提高城市发展的宜居性;统筹好政府、社会、市民三大主体,以提高各方推动城市发展的积极性”。

供给侧结构改革明确五大任务。2016年中央经济工作会议上明确提出在坚持稳中求进的战略引导下,主要抓好“去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板”五大任务。“去产能”重心是加快企业兼并重组,在保持社会稳定、金融稳定的前提下有效出清过剩产能。“去库存”的重心在于消化房地产市场库存,通过加快农民工市民化,扩大有效需求,打通供需通道,消化库存。“去杠杆”的重心在于有效化解地方政府、非金融企业部门债务风险。“降成本”则重点强调进一步清理企业部门负担的各类税费,降低制度性交易成本。“补短板”重点是通过打好脱贫攻坚战、支撑企业技术改造和设备更新、培育发展新产业、补齐软硬基础设施短板、加大投资于人的力度、继续抓好农业生产等扩大有效供给,提高全要素生产力,弥补供需错配的短板。经济结构调整任务艰巨繁重,五大任务也绝非一蹴而就,但从2016年正式起步,并将成为未来较长时期的经济工作重心。

房地产市场:城镇化与去库存交织前行

城市分化格局持续,城市群将成为城镇化的重点依托。目前,我国常住人口城镇化率已接近55%,户籍人口城镇化率40%。根据《国家新型城镇化规划(2014-2020)》,2020 年要实现常住人口城镇化率达到60%左右,户籍人口城镇化率达到45%左右。据此规划,未来五年内城镇化率提高5%,实现1 亿左右农业转移人口和其他常住人口在城镇落户。根据《国务院关于进一步推进户籍制度改革的意见(国发[2014]25 号)》,“严格控制特大城市人口规模”,以及本次中央城市工作会议提出“城市规模要同资源环境承载能力相适应”的要求,北京、上海等特大型城市对新增人口的吸附能力十分有限。预计明年市场资源“向一二线城市集中”的预期仍难以打破。《国家新型城镇化规划(2014-2020)》强调“加快培育成渝、中原、长江中游、哈长等城市群,使之成为推动国土空间均衡开发、引领区域经济发展的重要增长极”,本次中央城市工作会议再次提出要“培育中西部城市群和区域性中心城市”,目前中心部内陆地区已经显露出成为国家制造业大本营的潜质,通过承接产业转移带动经济增长、人口回流,也将成为实现城镇化目标的重要抓手,由人流聚集而产生的巨大房地产市场需求将带动这些区域的“去库存”进程,在城市房地产市场分化发展的大变局中蕴含着较大的潜力和机遇。

财税金融配套政策的跟进,将成为“去库存”实质推进的基础。截至2015年10 月底,全国待售商品房面积约6.9亿平方米,再创历史新高。其中三四线城市地产库存尤其高,积聚了金融风险,去库存刻不容缓。此次中央经济工作会议在部署“去库存”的重要任务时,提出了加快农民工市民化、建立购租并举的住房制度、鼓励房地产开发企业降价和并购重组、取消过时的限制性措施等重要举措。但客观分析,这些举措的落实都需要有力的财税金融配套政策给予支撑。一是从农民工市民化看,必须解决购买意愿和购买能力的问题。首先要落实户籍制度改革方案,一二线核心城市由于城市承载力问题吸附新人口能力有限,重点是放开三四线城市的落户政策。其次要通过增加就业机会改善收入、盘活其农村土地资产价值,以及完善教育医疗等配套公共服务。按照2013年社科院的计算,目前我国农业转移人口市民化的人均公共成本约为13.1万元/人,若按照未来五年新增1亿农民工市民化来计算,政府公共成本需要增加支出约13万亿元。二是建立购租并举的住房制度,把公租房扩大到非户籍人口,发展住房租赁市场。目前商品房租金回报率多数在2%-3%,在短期租金难以上涨、房价下降空间不大的情况下,要吸引社会资本进入这一市场必须给予补贴、减免税等政策支撑,或者通过公积金中心、国家住房银行等政府性购买来实现去化。三是鼓励房地产开发企业降价和并购重组,更多取决于市场力量,由于销售策略调整带来的是供应量的时点性变化而非总量变化。四是取消过时的限制性措施,目前仅北上广深等特大城市保留限购措施,短期也难以完全放开,未来将通过放开限贷措施、降低交易税费等政策,一定程度上有利于刺激房屋消费。近期有按揭贷款利息抵扣个税的消息传言,但由于该政策需要将现行分税制下征税单位由个人调整为家庭,其中涉及技术、立法等复杂因素,预期短期内较难落地。

房地产市场周期性下行,行业整合趋势加快。随着我国人口已经通过红利拐点,经济政策由原先的投资拉动为主的需求侧管理转型为结构调整为主的供给侧管理,房地产投资在经济增长中的拉动作用逐步下降,未来房地产行业将呈现周期性、趋势性的缓慢下行。虽然以2014年“930”新政为契机,在取消限购、降低房贷等政策刺激下,全国商品房销售额在2015年高速增长,有望创下历史新高。但是,由于城市分化格局的延续和库存压力的积累,房地产开发投资等指标并未同步回升。2015年房地产企业融资限制放松,尤其是大中型房地产企业积极利用多元化的融资工具和渠道,资金成本大幅下降,资金面得到根本性改善,但一些在三四线城市布局的中小房地产开发企业面临着资金链紧张甚至断裂的严峻考验。此次中央经济工作会议将“促进房地产业兼并重组,提高产业集中度”作为“去库存”的重要举措,预计2016年在市场驱动下,大型房地产企业通过收购整合小型房地产企业,继续做大做强,行业分化发展和强者恒强的格局将进一步深化。

稳定底线前提下的“去产能”和“去杠杆”

中央经济工作会议明确“稳中求进”的工作总基调,在结构调整改革中要保持“四个稳定”,一是“改革大局总体稳定”;二是要保持经济增长的稳定;三是保持民生和社会的稳定,社会政策要托底,在化解过剩产能中要提出和落实“失业人员再就业和生活保障”等政策,要尽可能多兼并重组、少破产清算,做好职工安置工作;四是保持金融的稳定,加强风险监测预警,妥善处理风险案件,坚决守住不发生系统性和区域性风险的底线。

 “去产能”的核心是出清过剩产能。煤炭、有色、钢铁、水泥、建材、化工、造船等行业在前几年经济的快速发展中规模持续扩张,在当前经济下行周期下产能过剩问题更加突出:一是企业利润率大幅回落或亏损面显著上升;二是负债率快速上升,债务风险加大,其中船舶制造、钢铁行业负债率超过70%,煤炭行业负债率还在快速上升;三是部分行业旧产能还没有淘汰,新产能仍继续增加,产能过剩矛盾进一步激化,如2014年钢铁行业新增产能达到1.6亿吨,水泥行业新增产能亦高达7100万吨;四是部分行业“僵尸企业”亟待有效妥善处置。此次中央经济工作会议明确按照“企业主体、政府推动、市场引导、依法处置”的办法,运用兼并重组、技术升级、国际产能合作等市场机制和经济手段,倒逼过剩产能退出。12月23日国务院常务会议提出从2016年1月1日起下调燃煤发电上网电价,降价金额重点用于设立工业企业结构调整专项资金,支撑地方在淘汰煤炭、钢铁行业落后产能中安置下岗失业人员等。12月24日全国工业和信息化工作会议也明确明年要强调抓紧制定实施推动产业重组、处置“僵尸企业”总体方案;推进破局性、战略性兼并重组;开展钢铁、水泥、平板玻璃等行业化解过剩产能试点等工作重点。

“去杠杆”关键在于杠杆结构的变化。我国杠杆率的分布呈现出居民杠杆率低、企业和政府杠杆率高的基本特点,而分部门内部结构看:一是企业杠杆中呈现传统重资产企业杠杆率高、新兴产业企业杠杆率较低特点;二是政府杠杆中呈现地方政府杠杆率高、中央政府杠杆率较低的的结构化、不平衡性特征,因此“去杠杆”不能一概而论,需要区别对待。根据此次中央经济工作会议的部署,财政政策在稳增长、调结构、守底线等方面发挥更加重要的作用。在财政收入放缓的形势下,未来在中央财政层面通过阶段性调高赤字率来进一步提升杠杆率水平,而地方政府债务则需要进一步“开前门、堵后门”,通过财政与金融的结合,通过发行政府债券、项目收益债等多种直接融资工具进行大规模债务置换,降低债务负担和杠杆率水平。在企业层面则需要不断提高直接融资比重,加快多层次资本市场体系的完善,强化国有企业的债务约束,来逐步调整和优化企业杠杆率水平。在居民层面,则需要继续鼓励消费信贷、住房信贷等,进一步提高居民的杠杆率水平,从而刺激和带动内需,促进经济扩张。

财政和货币政策双宽松将成常态

财政政策更加积极。2015年我国的财政政策十分积极,一方面扩大了地方政府债券自发自还的规模和范围;另一方面创新财税政策工具,首次实施了大规模的地方债务置换,全年债务置换额度高达3.2万亿,基本覆盖了当年地方政府债务总额。此外,在国务院43 号文之后,地方债务按照 “疏堵结合,开明渠、堵暗道” 的改革思路不断推动清理。虽然此次中央经济工作会议中提出“阶段性提高财政赤字率”,财政赤字规模有望由2015年的2.3%提高到3%左右,可新增财政支出规模4000亿元左右。但是,下一步积极财政政策的实施仍面临较大的制约:一是经济增速下行,营改增、清理税费,土地出让收入下降等导致财政收入增速下滑,而在推进城镇化、农民工市民化、脱贫攻坚、产业政策引导等导致财政的刚性支出不断增大,收支不平衡问题更加严峻。二是区域财政风险加大,特别是产业结构以能源、资源性行业为主的东三省及山西、内蒙等省区,财政风险更为显著。三是中央和地方政府在财权、事权和财力不平衡问题仍未解决,特别是越往下级财政收不足支的问题更加突出,在财政融资手段、工具、平台等资源方面越发捉襟见肘,财政风险压力较大。

信托业务策略建议

中央经济工作会议和中央城市会议等一系列的重要会议,明确了明年乃至今后一段时期的经济发展思路、重点任务、政策。信托企业在新的发展形势下,要主动适应供给侧结构调整发展思路的转变,紧紧围绕服务实体经济的根本出发点,立足信托功能创新,未来信托业务可以重点关注和着力的方向如下:

房地产信托业务。在“去库存”和城镇化化大背景下,虽然房地产行业整体进入下行周期,但在“稳增长”等措施托底下市场将保持平稳发展。房地产信托业务作为信托企业的重要盈利支柱性业务,未来可以关注以下重点:一是市场区域选择上,优先选择北上广深等一线城市,东部城市群、中西部城市群中的核心重点城市,继续回避其他库存压力大、人口净流出、经济增长缓慢的城市区域;二是交易对手选择上,加强与中大型房地产企业的战略合作,以信托模式参与房地产市场并购整合业务,适度控制小型房地产企业的业务合作;三是产品模式上,逐步向基金化模式过渡,关注房地产产业链条上的价值增值、价值修复等机会型业务机遇;四是关注房地产金融化大趋势,加强机构合作促进互联网金融融合,灵活满足房地产业不同链条、环节的资金需求;五是关注存量住房的租赁市场政策动向,适时推动REIT等产品创新。

资产证券化业务。在经济增速放缓、利率仍处于下行通道的大趋势下,在“去库存”、“去杠杆”等政策驱动下,盘活存量资产,由资产负债表的右端重心转向左端成为趋势,资产证券化业务有着广阔的发展空间。除了传统已经开展的信贷资产证券化等以外,未来重点可以关注:一是基础设施资产证券化,在12月23日国务院常务会议部署提升金融服务实体经济的工作中,明确提出“推进基础设施资产证券化试点”,盘活地方政府资产,拓宽投融资渠道。二是不良资产证券化,无论是金融机构还是企业,其不良资产规模均面临历史性爆发高峰,其中2015 年第三季度末我国商业银行不良贷款余额已近1.2万亿元,不良率1.59%,且仍在持续上升;规模以上工业企业的应收款余额已经突破11万亿元,盘活存量的需求旺盛。三是房地产相关资产的证券化,包括购房尾款资产证券化、物业费证券化、不动产收益权证券化,以及基于租赁住房的资产证券化、公积金贷款证券化等等。

资本市场信托业务。中央经济工作会议以及后续召开的国务院常务会议等明确加快推动金融体制改革,优化金融结构,完善多层次资本市场、丰富直接融资工具,2016年将启动上海证券交易所战略新兴板、推动新三板转板、注册制改革等重大举措。以资本市场为核心的股权投资市场正迎来发展的黄金契机,在未来居民财富配置中也将占据更加重要的位置。因此,信托企业必须抓住资本市场快速发展的大趋势,加快资本市场业务布局。一是围绕并购重组、国企改革等重大主题,深入研究挖掘投资机会,加强机构合作发展定增、融资等相关信托业务;二是搭建专业子企业平台,发起设立创投、天使投资等私募基金;三是以TOT、MOM等模式为重点搭建不同投资策略、偏好的二级市场证券投资信托产品;四是参与股权激励、资产整合等资本运作相关的信托服务运作。

基础设施信托业务。在“稳增长”仍作为首要目标的背景下,基础设施领域的投资仍将保持较高速度增长。由于基建投资通常有政府信用背书,在资金获取方面较一般工商企业更加便利,但是城镇化等推进过程中需要大量的财政投入,而“去杠杆”和政府融资不断清理规范进程中财政压力巨大,信托有着广阔的参与空间。一是关于与城市升级有关的地上地下基础设施(包括城市地下管廊、城际轨道交通等)、易地扶贫搬迁、现代农业基础设施、互联网基础设施、旅游基础设施、农村电网改造等投资重点的业务机会。二是积极参与政府和社会资本合作(PPP)的信政合作新模式的探索和实践。三是关注地方政府债务置换、存量债务清理过程中的阶段性介入机会。四是关注地方政府在盘活存量基础设施、国有企业股权改革中的市场机遇。

高度重视风险防控。中央经济工作会议中强调要防范化解金融风险,坚决守住不发生系统性和区域性风险的底线,在经济结构调整过程中可能引发的地方政府、产能过剩企业、房地产企业等信用违约、风险暴露问题将十分突出。2015年以来不仅是银行等金融机构不良资产持续上升,债券市场、信托等资管产品的市场违约事件已经频频发生,预计明年及今后一段时期内仍处于高发时期。信托企业在未来业务拓展中必须高度重视风险,加强风险监测预警,妥善处置风险,保护投资者和企业利益,维护行业平稳发展。

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